基金经理面对面

光大保德信基金魏晓雪:投资应以框架为本 今年战略看好成长板块机会

2019-05-15

中国基金报记者 吴君


一个基金经理如何从纷繁复杂的投资世界中找到出路,实现业绩的可持续、可复制?


几年前光大保德信基金研究总监魏晓雪也为这个问题感到迷茫,尝试过各种方法。在经历一番历练后,她终于摸索出一套投资方法论:投资应以框架为本,通过宏观因子确定战略,再实现具体战术组合。她将全市场3500只股票分成28个行业,再浓缩成金融、周期、制造、TMT和消费五大板块,根据战略、战术去配置。


魏晓雪从事证券行业已有16年,她性格开朗,不喜欢墨守成规,喜欢新鲜、丰富的投资世界。“投资总是不确定的,没有一条路走到底,需要应对,所以我要建立投资框架。”截至今年2月26日,魏晓雪管理的光大新增长今年实现22%的涨幅,而拉长时间看,光大新增长近五年涨幅达到73%左右。


在魏晓雪看来,2019年是战略性配置股票的年份,战略看好成长类板块的年内投资机会,同时看好消费板块中长期机会。


以框架为主的投资体系 将A股分为五大板块


“权益市场具有长期的可预测性,和短期的不可预测性。单一基于个人预判的投资方法并不可靠,因为人的预判不稳定。因此投资需以框架为本,而非以预测为主。完备、复杂及不断进化的投资框架,是个人追求的投资信仰。”这是魏晓雪的格言。


在魏晓雪的投资体系里,投资要以框架为准,分为战略和战术两个层面,讲究战略为首,决定组合是攻是守,然后战术再具体执行,君臣佐使,四象平衡。她认为,简单基于预判的投资方法是不可靠的。


魏晓雪表示,制定投资战略的核心在于大类资产的排序,包括股票、债券和现金的配置比例。“就像美林时钟,核心考量的指标是经济增长和通货膨胀,包括利率走势、流动性,再加上政策,次要指标包括股票市场的估值及风险补偿、其他大类资产的表现、地缘政治因素等。”另外,在战术层面,核心思想是投资主线要清晰,仓位要重,次线辅助,风险对冲要考虑清楚。


魏晓雪回忆,比如在2018年年初,宏观因素对股票市场相对不友好,比如经济增长在顶部维持且有下行风险,利率在相对高位,但由于美国将进入缩表,中国利率政策调控空间并不大;同时政策上强调去杠杆,但当时由于2017年股市表现好,A股的风险补偿已低于1个百分点。所以,在2018年确定以守为主的战略后,她在战术上就是把仓位打到基金合同允许的下限;配置以金融、地产为主线,因为确定要守,银行是较好的标的;次线加配了建筑,除此以外三季报显示,她把所有股票的持仓比例下降,尽量让自己没有重仓股。“我把整个组合尽量做得小而散,这样可以保住投资者资金。同时,去年我也没有参与任何看起来可能的反弹机会。”


现在全市场股票多达3500只,如何将战略和战术的思想落实到投资和研究过程中,魏晓雪称,他们会将全市场所有股票浓缩成28个行业,进而再分为五大板块,包括大金融、上游周期、中游制造、TMT和大消费。“这五大类之间的投资风格完全不同,我们会根据行业景气度等重要指标,并且考量估值、盈利趋势、政策、投资者结构变化、过往股价表现等因素,来决定配置哪个行业、选什么股票。”


具体来看,魏晓雪解释,大金融属于利率敏感型板块,资产价格对于利率波动很敏感,市值权重较大,少见银行上涨是因为盈利比预期高很多,它跟估值波动更接近;上游周期板块属于价格敏感型资产,业绩弹性大、可预测性差,比如养鸡行业有公司去年一季度业绩1000万但今年可能到3.5亿,由此导致盈利弹性很大,估值上需要反向操作;中游制造业多为To B公司,寻找标的的主线是下游行业景气度,因为下游有钱,才会采购中游的设备,从历史中观察,中游制造板块相对难以出现市值不断成长的大公司,多数时候市值在大区间内波动,资金跟着技术更新的方向发展;TMT板块核心是技术迭代更新快,商业模式层出不穷,选股多样性强,多数情境下传统估值法失效,机构认同度高时,股价容易形成合力、但波动率大;大消费板块几乎都是To C端的商业模式,长期孕育不断成长的大市值公司,产品竞争力,公司治理尤为重要,海外资本对大消费认可度高,因此是价值投资的温床,估值波动相对严苛。


2019年是战略配置权益市场年份 看好成长板块年内投资机会


今年前两个月A股的一轮惊艳走势,令投资者为之振奋,但近期大盘在3000点附近震荡,也让人感到忧愁。“中长期视角来看,无论从宏观经济展望、各类资产性价比等角度分析,我们看好权益资产的表现,认为2019年应是战略性配置股票的年份。”魏晓雪非常鲜明地表达了她的观点。


魏晓雪解释,从股票市场的宏观因子组合看,宏观经济从2018年下半年开始下滑,下滑趋势预计在2019年年中趋缓。同时,利率在2018年下降不少,利率曲线是否还要再次下行更多取决于宏观经济是否继续恶化,但起码利率已不在高位。而且,政策层面非常友好,高层对宏观经济、民营经济还是资本市场,都非常重视,尤其对于股市的重视是之前少见的,所以,可以预见的是如果经济再次恶化,友好政策出台的力度会更大。同时,由于2018年股市持续下跌,A股的风险补偿在2019年初已接近5%,即便在一二月市场快速上涨后,风险补偿降低至3.5%,但尚未到具备指向性含义的位置,股市没有孕育大风险。


“2019年的宏观因素对于股市来说友好很多,权益资产表现或将会明显优于2018年,也会优于债券及商品。”魏晓雪说。但她也提醒,今年市场仍旧存在一些相对不确定的因子,包括中美贸易谈判、上半年经济下滑斜率超预期。


既然战略看好股市,魏晓雪今年在战术上也会更积极,看好成长类板块的年内投资机会,包括新能源汽车、5G、AI、物联网、工业5.0等。


她解释看好成长股的理由:第一,结构转型对于当前经济发展的必要性,中央经济工作会议文件中多次提及“推动制造业高质量发展”,明确指出应发挥投资关键作用,加大制造业技术改造和设备更新,加快5G商用步伐,加强人工智能、工业互联网、物联网等新型基础设施建设;第二,成长板块在过去三年中连遭重创,估值已逐步趋向合理,最大的利空商誉问题已经爆出来,但是市场没有想象的那么没有承接力;第三,科创板推出对于成长类投资有激发作用。


同时,魏晓雪也看好消费板块中长期机会:第一,消费板块长期孕育不断成长的大市值公司;第二,海外资金确定性流入,MSCI将A股纳入比例从5%提升至20%,对消费板块的定价权提升;第三,经济发展方式已从粗犷向精细化转型,各细分行业的优秀龙头企业越来越稀缺,估值溢价将长期存在。


搭建权益研究的铁军


魏晓雪拥有16年的证券从业经验,2003年从浙大金融系毕业,先是从事卖方研究工作,后来进入基金行业,2009年加入光大保德信基金公司,历任高级研究员、研究副总监,现任光大新增长的基金经理。


除了基金经理,魏晓雪还有另一个身份——光大保德信基金权益的研究总监。魏晓雪现在管理着整个权益研究部,并搭建了一套人才班子,从研究员到高级研究员再到组长,人才梯度合理,内部分工明确,实现28个行业全覆盖,5大类投资板块分5大研究小组。同时,她还建立了严格的研究员考核制度,比如金银股制度,研究员推荐股票,基金经理买了以后绝对收益较大的算金银股,给予相应奖励,这个制度已是业内的一面旗帜。


投资打开丰富多彩的世界  追求稳健、可持续的收益


回想起当初为何毫不犹豫选择证券行业,魏晓雪说,因为做投资研究的工作比较有新鲜感,让她能认识一个丰富多彩的世界,“我们通过投资可以了解各行各业是怎么运作的、如何赚钱、如何跟别人打交道。我对这个世界比较好奇,只有做投资才能接触到方方面面,通过讨论一家公司的报表,时间长了也会了解各种商业模式,到现在我一直觉得投资是世界上最有意思的工作。”


虽然投资好玩,但从来不是一件容易的事,魏晓雪在这条道路上也是走得艰苦卓绝,通过不断试错,自我改进、破茧重生,才追寻到一套稳定、可靠的方法论。“我选股能力还不错,在2013年开始管基金,曾经尝试过各种方法,但是效果并不稳定,当时看着市场涨跌感觉很被动,2016年还病了一场,后来慢慢认识到投资框架的重要性。”魏晓雪说。


她认为,中国市场有强烈的风格轮动,没有一种方法通用。“面对不确定的市场,我不喜欢极端的投资风格,因为极端的风格可能引起巨大回撤。我的基金以散户为主,老百姓更希望基金表现能够更加稳定一些,波动小一些,长期来看能够跑赢理财的收益。所以我开始建立投资体系,各个行业都要涉猎,尽量让自己能更加均衡,持仓不要太集中,实现稳健的收益。”


魏晓雪很喜欢瑞•达里欧的《原则》一书,里面关于体系的认识和她的想法不谋而合,“佩服达里欧的投资哲学和处事方式,他对大类资产配置的概念更好,所以能够实现这样的净值,不管牛市还是熊市。”


“投资的魅力在于从不确定性中寻找确定性,在面对未知且多样性的世界,做策略、做战略和战术配置的时候,都不太一样,投资就像行军打仗一样,非常有意思。这是我对这份工作的热爱。”魏晓雪坦言。